در بعد کلان، کنترل رشد بالای نقدینگی یکی از اقداماتی است که باید در راستای مدیریت کل‌های پولی در جهت اهداف کلان دنبال شود. معضل نرخ رشد نقدینگی یک مشکل ساختاری است که بخش عمدهٔ آن ناشی از کسری بودجه، افزایش خالص دارایی‌های خارجی صوری، و وضعیت سلامت مالی بانک‌هاست. بدیهی است که راهکارهای برطرف‌کردن این معضل نیز باید ساختاری و در راستای یک برنامهٔ جامع انضباط مالی و پولی باشد. لذا، برای کنترل مؤثر و پایدار رشد نقدینگی در افق میان و بلندمدت کشور راهی جز برطرف‌کردن مشکلات ساختاری بودجه و مشکلات ساختاری بانک‌ها و نیز دسترسی بهتر به ارزهای خارجی جهت تأمین ارزی فعالیت‌های اقتصادی و واردات وجود ندارد. راهکارهای کوتاه‌مدت برای کنترل نقدینگی غالباً از طریق روش‌های تسهیل و بهبود مجرای عملکرد «عملیات بازار باز» مانند موارد زیر انجام‌پذیر است:

- تقویت بازار ‌بین‌بانکی به‌عنوان منبع جایگزین اضافه‌برداشت بانک‌ها؛

- بهبود ابزار بانک مرکزی در جهت قبض ترازنامهٔ بانک مرکزی با توجه ویژه به مشکل عدم دسترسی به منابع ارزی که موجب تشدید بار تورمی افزایش خالص دارایی‌های بانک مرکزی شده است؛

- نظارت دقیق‌تر بر بانک‌ها و اقدامات مؤثر جهت کنترل رشد ترازنامهٔ بانک‌ها.

راهکارهای میان‌بلندمدت برای کنترل نقدینگی را می‌توان در موارد زیر خلاصه کرد:

- ارتقای سلامت مالی بانک‌ها؛

- هماهنگی بهتر میان بخش مالی و بانک مرکزی جهت کاهش سلطهٔ مالی و استقلال بیشتر بانک مرکزی؛

- انضباط مالی دولت و اصلاح ساختاری بودجهٔ مخارج و درآمد بودجهٔ دولت.

فارغ از اینکه هدف سیاست‌های پولی چگونه تعیین می‌شود و اهمیت هریک از اهداف چقدر است، انتخاب ابزارهای مناسب سیاست‌ پولی پرسشی است که باید به آن پاسخ داده شود. ابزارهای قیمتی هدف میانی سیاست‌های بانک مرکزی نرخ بهره یا نرخ ارز هستند که از طریق آن‌ها اهداف میانی حسب نیاز تغییر داده می‌شود. اثرگذاری مجرای نرخ سود در اقتصاد ایران با چالش‌های چندی روبه‌روست. در ابزارهای مقداری، سیاست‌های پولی کل‌های پولی یا میزان اعتبارات را هدف قرار می‌دهند و تلاش می‌کنند به‌صورت مستقیم یا غیرمستقیم در یکی از کل‌های پولی اثرگذار باشند. هدف‌گذاری تورم با هر دو ابزار قیمتی (بر پایهٔ نرخ بهره) و ابزار مقداری (کل‌های پولی) قابلِ‌دسترس است و استفاده از ابزارهای سیاست پولی در جهت کنترل رشد کل‌های پولی منافاتی با اجرای سیاست‌های تثبیت و هدف‌گذاری تورم ندارد. پرسشی که اینجا مطرح می‌شود این است که با توجه به شرایطی کنونی کشور کدام ابزار سیاست پولی (قیمتی یا مقداری) کاربرد و کارکرد مؤثرتری دارند. قاعدهٔ سیاست پولی بر مبنای نرخ بهره برای کشورهای با تورم بالا عملکرد مؤثر و مناسبی ندارد و تجربه نشان می‌دهد که برای کنترل تورم، قواعد سیاستی مبتنی بر مبنای رشد کل‌های پولی مرجح است. ‌به‌نظر می‌رسد که تمرکز بر سیاست‌های پولی مقداری و هدف‌گذاری پایهٔ پولی و دیگر مقادیر کمّی در شرایط فعلی تورمی ایران گزینهٔ مناسب‌تری نسبت به قاعدهٔ سیاستی بر مبنای نرخ بهره است.

بعد دیگر سیاست‌گذاری پولی مدیریت گردش اعتبارات و تأمین‌مالی بخش مولد است. با توجه به ‌محدودیت‌های داخلی و خارجی، سرمایه‌گذاری در بخش‌های مولد و تولیدی (که امری بلندمدت است) مستلزم پذیرش ریسک بسیار بالایی است و وجود نااطمینانی‌ها و نرخ بالای هزینهٔ کاربری سرمایه در بخش‌های تولیدی و صنعتی باعث کاهش شدید سرمایه‌گذاری در یک دههٔ گذشته شده است. هرچند جذابیت بخش واقعی برای سرمایه‌گذاری کم شده است، فعالیت‌های سوداگرانه در بازارهای مالی، ارزی، و مسکن فعال بوده است. در چنین شرایطی، اعمال سیاست‌هایی برای تأمین‌مالی بخش مولد اولویت پیدا می‌کند. از مشکلات اصلی بنگاه‌های تولیدی تأمین‌مالی سرمایهٔ ثابت و سرمایهٔ در گردش است و از این منظر در اولویت قراردادن تأمین‌مالی بخش مولد اقتصاد از ارکان اصلی سیاست اعتباری بانک مرکزی است. در این راستا، این پرسش مطرح می‌شود که با چه نوع سیاست‌هایی می‌توان دسترسی بنگاه‌های تولیدی را به تسهیلات بانکی بهبود بخشید. دو راهکار برای این کار وجود دارد: نخست، سیاست‌هایی که افراد را تشویق به افزایش پس‌اندازهای مالی می‌کند و ظرفیت واسطه‌گرهای مالی (بانک‌ها) را برای تأمین‌مالی افزایش می‌دهد (کاهش نرخ تورم و افزایش اندک نرخ سود پس‌اندازهای مالی سیاست مناسب برای دستیابی به این هدف است). دوم، سیاست هدایت جریان اعتبارات اعطایی بانک‌ها به بخش‌های موردنظر، مقوله‌ای که سهواً به آن مدیریت نقدینگی اطلاق می‌شود. در این خصوص، باید متذکر شد که مدیریت نقدینگی معطوف به‌سمت بدهی نظام بانکی و هدایت اعتبارات معطوف به مدیریت و ترکیب ستون دارایی‌هاست. این دو سیاست بعضاً متعارض‌اند؛ به‌طور مثال، تثبیت پولی و کنترل تورم ایجاب می‌کند که رشد نقدینگی کاهش یابد؛ ولی به‌واسطهٔ بالارفتن هزینه‌های مربوط به سرمایهٔ در گردش، به گسترش اعتبارات و بنابراین انبساط ترازنامهٔ بانک‌ها نیاز است.

هدایت اعتباری با عناوین و اشکال مختلف پیش از دههٔ ۱۹۸۰م. در بیشتر کشورهای توسعه‌یافته و نوظهور درحال اجرا بود و دولت‌ها در این قالب‌ها تلاش می‌کردند که تخصیص اعتبار را به‌سمت بخش‌های اولویت‌دار سوق دهند. با مطرح‌شدن مباحث مربوط به سرکوب مالی و اینکه تخصیص بهینهٔ منابع با تعیین دستوری نرخ و دستکاری در تخصیص از طرف دولت حاصل نمی‌شود، این سیاست‌ها عملاً در شماری از کشورها منسوخ شد؛ اما در این میان، کشورهای آسیای شرقی تجربهٔ موفقی در اجرای سیاست‌های هدایت اعتباری داشتند و از آن‌ها به‌عنوان نمونه‌های موفق این سیاست یاد می‌شود.

در کشور ژاپن تا سال ۱۹۹۱م.، سیاست‌های هدایت اعتباری با دو هدف اجرا می‌شد: نخست، کنترل رشد کمّی اعتبارات بانک‌ها به‌گونه‌ای که برای هر بانک سهمیهٔ مشخصی برای رشد اعتبارات تعیین می‌شد. دوم، هدایت اعتبارات بانک‌ها به بخش‌های اولویت‌دار. عدم رعایت بانک‌ها از این دستورالعمل‌ها نیز برای آن‌ها جریمه به‌همراه داشت؛ به‌عنوان نمونه، با توجه به اینکه نرخ تنزیل (نرخ اعطای اعتبار بانک مرکزی به بانک‌ها) کمتر از نرخ بازار ‌بین‌بانکی بود، بانک‌هایی که این دستورالعمل‌ها را رعایت نمی‌کردند، از تأمین‌مالی ارزان از بانک مرکزی محروم می‌شدند. کارایی این سیاست تا زمانی بود که شرکت‌های ژاپنی وابسته به تأمین‌مالی از طریق بانک‌ها بودند. آغاز فرایند آزادسازی مالی در این کشور و امکان تأمین‌مالی از کانال‌های غیربانکی عملاً کنترل اعتبارات از طریق این سیاست را غیرکارا کرد و ژاپن این سیاست‌ را کنار گذاشت. کشور کرهٔ جنوبی نیز تجربهٔ مشابهی داشته است. اعمال این سیاست و ورود سرمایه‌های خارجی برای دوره‌ای رشد صنعتی کره را پشتیبانی کرد، اما در اواخر دههٔ ۱۹۸۰م. این سیاست‌ها موردبازبینی قرار گرفت و به‌مرور کنار گذاشته شد.

سیاست‌های هدایت اعتباری که بعد از ۱۹۹۸م. تا کنون در کشور چین درحال اجراست، تا حدود بسیار زیادی شبیه سیاست‌های ژاپن بوده است. بانک مرکزی چین در این سیاست‌ها عمدتاً چهار بانک بزرگ دولتی خود را هدف قرار داده است. در این دستورالعمل‌ها ضمن تعیین سقف برای رشد اعتبارات بانک‌ها و ملاک قراردادن آن در نظارت بانکی، در هر دورهٔ ‌سه‌ماهه بخش‌های اولویت‌دار برای اعطای تسهیلات و بخش‌هایی که نباید تسهیلات به آن‌ها اعطا شود، مشخص می‌شود. نحوهٔ نظارت و جلسات منظم مقام ناظر با بانک‌ها از مواردی است که در اجرای موفق این سیاست در این کشور مؤثر بوده است. با توجه به بررسی نحوهٔ اجرای سیاست‌های هدایت اعتباری در کشورهای ژاپن، کره، و چین، می‌توان نقاط قوتی که در نحوهٔ اجرای این سیاست‌ها در این کشورها بود، به‌صورت زیر بیان کرد:

- نظارت مستمر و ماهانه بر نحوهٔ اجرای دستورالعمل توسط بانک‌ها از ارکان اصلی اجرای این سیاست‌ها بوده است.

- از ابزارهای قیمتی سیاست‌های پولی برای تعیین نرخ استفاده می‌شد و نرخ بهرهٔ دستوری تعیین نمی‌شد.

- سازوکار انگیزشی مناسب برای رعایت دستورالعمل‌ها توسط بانک‌ها وجود داشت.

- بخشی از بانک‌ها که مقام ناظر نفوذ بیشتر بر آن‌ها داشتند، به‌طور جدی هدف سیاست هدایت اعتباری بودند.

برای بهره‌گیری از تجربهٔ کشورهای دیگر، لازم است به ویژگی‌های خاص و متفاوتی که نظام مالی در اقتصاد ایران دارد توجه شود. برخی نکاتی که در این راستا باید به آن توجه شود عبارت‌اند از:

- تعیین نرخ دستوری سود بانکی: تعیین دستوری نرخ بهره و منفی‌شدن نرخ سود واقعی در بانک‌ها ساختار تقاضا برای تسهیلات را با کشورهای دیگر متفاوت کرده و مقبولیت پس‌اندازهای مالی را کاهش داده است.

- وضعیت نامطلوب سلامت مالی بانک‌ها: وضعیت بانک‌ها از منظر سودآوری، نقدشوندگی، و کفایت سرمایه در وضعیت خطرناکی است و اعمال محدودیت‌هایی که در سودآوری و جریان نقد آن‌ها تأثیرات منفی می‌گذارد، می‌تواند منجر به وخیم‌ترشدن وضعیت سلامت بانکی در کشور شود. در شرایطی که ترازنامهٔ بانک تخریب شده، سیاست‌های پولی متکی بر نرخ سود کارایی خود را از دست می‌دهد.

- سیستم نظارتی ضعیف‌تر کشور نسبت به کشورهای آسیای شرقی: تجربهٔ سیاست‌های اجراشده در نظام بانکی نشان می‌دهد که سیستم نظارتی در بانک‌ها و در شبکهٔ بانکی در حدی مؤثر نیست که بتواند ضامن به هدف رسیدن تسهیلات برای بخش معین شده باشد.

بنابراین، اگرچه اجرای سیاست‌های هدایت اعتباری در کشورهای آسیای شرقی تجربهٔ موفقی بوده است، با توجه به شرایط فعلی شبکهٔ بانکی برای اجرای موفق سیاست‌های هدایت اعتباری، لازم است به پیش‌شرط‌ها برای اجرای موفق سیاست‌های هدایت اعتباری ازجمله تقویت سیستم نظارتی، کاهش شدت سرکوب مالی، و بهبود سلامت بانکی توجه شود.

در جهت رفع مشکل تأمین‌مالی بخش تولیدی، علاوه بر سیاست‌هایی که در راستای هدایت اعتبارات بانکی مطرح است، سیاست‌هایی در راستای افزایش انگیزهٔ بخش خصوصی در سرمایه‌گذاری در بخش‌های تولیدی نیز می‌تواند راهگشا باشد.‌ این سیاست‌ها باید دو وجه موضوع را دربرگیرد: سودآوری فعالیت‌های غیرمولد و سوداگرانه را از طریق اعمال مالیات‌ها کاهش دهد و موانع جلب سرمایه‌گذاری بخش خصوصی به فعالیت‌های تولیدی را تشویق کند. در کشورهایی که بعد از آزادسازی مالی سیاست‌های هدایت اعتباری را کنار گذاشته‌اند، از مالیات به‌عنوان راهکار جایگزینی برای سرکوب‌کردن فعالیت‌های سفته‌بازی و هدایت غیرمستقیم سرمایه به بخش‌های مولد استفاده می‌کنند. در کشورهای مختلف، نرخ مالیات بر عایدی سرمایه در بازارهای مختلف متفاوت است و به‌علاوه این نرخ به دورهٔ نگهداری دارایی حساس است. ازاین‌رو، می‌توان با بالابردن نرخ مالیات بر عایدی سرمایه در دوره‌های کوتاه‌مدت و در بازارهایی که فعالیت سفته‌بازی بیشتر در آن شکل می‌گیرد، از جذابیت آن‌ها کاست و به‌طور غیرمستقیم توانایی بخش تولیدی را برای جذب سرمایه و نقدینگی افزایش داد.

پیشنهادهای سیاستی

با توجه به نکات مطرح‌شده در این گزارش، دسترسی محدود کشور به منابع ارزی خود و سرمایه‌های خارجی، استمرار تورم از نوع فشار هزینه و این مشاهده که در 12 سال گذشته حجم واقعی اعتبارات افزایش نداشته است، سیاست‌های زیر در دو وجه سیاست پولی و هدایت اعتباری پیشنهاد می‌شود:

الف- سیاست کاهش رشد نقدینگی به‌سرعت و یکباره مطلوب نیست، اما اجرای آن در افق میان‌مدت الزامی است. به‌واسطهٔ ماهیت تورم (فشار هزینه) کاهش یکبارهٔ تورم ممکن نیست، اما در افق میان‌مدت امری ضروری است. کاهش نرخ تورم، بستن تدریجی شکاف تولید، و محدودکردن نوسانات نرخ ارز حقیقی سه هدف اصلی مقام پولی است.

ب- در کوتاه‌مدت و با توجه به نرخ‌های بالای تورم، ابزار اصلی سیاست پولی کنترل ترازنامهٔ بانک‌ها و کنترل نوسانات نرخ ارز است. در این راستا، آثار ترازنامه‌ای مداخلات ارزی بانک مرکزی و فروش صوری ارز دولتی باید موردتوجه باشد.

ج- پس از کاهش نرخ تورم به سطوح پایین‌تر (1۵-1۲ درصد در سال)، انجام اقدامات در راستای بهبود وضعیت مالی بانک‌ها، رویکرد هدف‌گذاری تورم، و ابزار نرخ سود چهارچوب مناسب‌تری برای هدایت سیاست پولی خواهند بود.

د- با توجه به محدودیت ظرفیت اعتباردهی بانک‌ها و تخصیص اعتبار از طریق سازوکار قیمت در شرایط کنونی اقتصاد و ترازنامهٔ ضعیف بانک‌ها، اولویت‌گذاری در تخصیص اعتبارات ضروری است. سیاست‌هایی که افراد را تشویق به افزایش پس‌اندازهای مالی می‌کند و ظرفیت واسطه‌گرهای مالی (بانک‌ها) را برای تأمین‌مالی افزایش می‌دهد، موردتوجه بیشتر قرار گیرد.

ه- اولویت‌بندی یا هدف‌گذاری اعتبارات باید همراه با نظارت دقیق بر حسن اجرای آن از جانب بانک‌ها و التزام عملی به تخصیص کارای اعتبار براساس مبانی اقتصادی و نیز ارائهٔ عملکرد در مقابل دریافت اعتبار توصیه باشد. تقویت زیرساخت‌ها و سیستم نظارتی و کاهش شدت سرکوب مالی برای اجرای مؤثرتر سیاست‌های هدایت اعتباری ضروری است.

و- انبساط هدف‌گذاری‌نشدهٔ اعتبارات و فقدان نظارت مؤثر در نحوهٔ تخصیص اعتبارات به مشتریان خرد و کلان و دراختیارنداشتن ابزارهای لازم جهت برگشت دیون نه‌فقط باعث تخریب بیشتر ترازنامهٔ نظام بانکی می‌شود، بلکه معارض و متزاحم سیاست‌های کنترل رشد کل‌های پولی و تورم خواهد بود.

ز- تدوین و اجرای سیاست ارتباطی مشخص و سازمان‌یافته برای اطلاع عموم از سیاست‌های اتخاذشده جهت کنترل تورم و نوسانات نرخ ارز و به‌تبع آن کنترل انتظارات تورمی از اقدامات شایستهٔ بانک مرکزی خواهد بود.

 برای دریافت گزارش اینجا کلیک کنید.