این روزها روند کاهشی و پرنوسان شاخص‌ها در بازار سرمایه، موضوع داغ محافل مالی کشور گردیده و تحلیل‌های متعددی در این زمینه ارائه می‌گردد. برخی آن را به منزله پایان سیکل صعودی بازار و ورود به فاز استراحت و تا حدی اصلاح قیمتی سهام شرکت‌ها عنوان کرده و برخی دیگر آن را ناشی از شناسایی سنگین سود توسط فعالان بازار خصوصاً سرمایه‌گذاران نهادی و متعاقباً خروج موقت نقدینگی از بازار بیان می‌کنند.

برخی نیز به استناد افت محسوس قیمت سهام شرکت‌ها و کاهش شاخص، بر ریسک بالای بازار سرمایه تأکید کرده و سرمایه‌گذاران جدید را از ورود به آن برحذر می‌دارند. در این میان، به نظر می‌رسد کماکان نکات مغفولی در تحلیل‌ها باقی مانده است و عموم مردم کلیات ابراز شده برای فهم وقایع بازار سرمایه را ناکافی می‌دانند. لذا در ادامه به برخی از این نکات مغفول، پرداخته خواهد شد.

۱- تطابق بازار سرمایه با شوک ارزی و تورمی: ریشه رشد اخیر بازار سرمایه

با بروز شوک افزایش نرخ ارز از زیر ۵۰۰۰ تومان در اسفند ۹۶ تا بالای ۱۵۰۰۰ تومان در مرداد ۹۷ و متعاقباً افزایش شدید تورم و بالا رفتن ارزش دارایی‌های سرمایه‌ای، متناسباً رشد سهام بازار سرمایه نیز که دارای پشتوانه مالکیت واقعی شرکت‌های تولیدی و خدماتی برتر کشور می‌باشد، طبیعی به‌نظر می‌رسید.

کما اینکه افزایش سه برابری نرخ ارز منجر به افزایش شاخص بورس از زیر ۱۰۰۰۰۰ واحد در بهار ۹۷ به بالای ۳۰۰۰۰۰ واحد در پاییز ۹۸ گردید که به معنای رشد ۳ برابری همگام با رشد نرخ ارز می‌باشد. مشابه این امر در شوک ارزی سال‌های ۱۳۹۱ و ۱۳۹۲ ملاحظه شده بود. به‌نحوی که در آن زمان نیز نرخ ارز از ۱۵۰۰ تومان در آذر ۱۳۹۰، به بالای ۲۱۰۰ تومان در بهمن ۱۳۹۰ و سپس به حدود ۳۶۰۰ تومان در آبان ۱۳۹۱ افزایش یافت و متعاقباً و با تأخیری کوتاه، شاخص بازار سرمایه از ۲۵۰۰۰ واحد در شهریور ۹۱، به حدود ۹۰۰۰۰ واحد در آذر و دی ۱۳۹۲ رسید. یعنی در آن مقطع نیز با رشد ۲.۵ برابری نرخ ارز، شاخص بازار سرمایه بیش از ۳ برابر رشد نشان داد.

اما مهم این است که این عامل رشد بازار سرمایه، موقتی و محدود می‌باشد و همان‌طور که در سال ۱۳۹۲ با تعدیل ارزش بازار متناسب با نرخ ارز (که شاخصی سرانگشتی از قدرت پول ملی محسوب می‌شود)، رشد شاخص متوقف گردید و دامنه تغییرات آن کاهش یافت، در سال‌جاری نیز با تحقق رشد شاخص بازار سرمایه متناسب با رشد نرخ ارز، طبیعی به‌نظر می‌رسید که روند رشد متوقف خواهد شد و ضمن دوره‌ای استراحت، دامنه تغییرات بازار سرمایه کاهش یافته و بازار به ثبات می‌رسد.

۲- آسیب‌پذیری بالای سهامداران خرد

اگرچه به‌دلیل نوسانات بالای متغیرهای پولی در کشور در برخی مقاطع زمانی، مسیر حرکت و روند کلی انواع قیمت‌ها تا حدودی قابل پیش‌بینی است اما متأسفانه در عمل و بر مبنای ریزمکانیسم‌های بازار، معمولاً سود این نوسانات نصیب معامله گران کلان شده و در مقابل، سهامداران خرد (day traders) که با دید کوتاه‌مدت و روزانه معامله می‌کنند، گاه دچار زیان‌های شدید می‌شوند.

علت، آن است که قدرت بازاری سهامداران عمده و نهادی در حدی است که به‌راحتی می‌توانند روی قیمت سهام تأثیر گذاشته و با بالا بردن قیمت سهام و متعاقباً فروش آن در بالاترین سطح قیمت و به‌دنبال آن شروع روند کاهشی قیمت سهم، دنباله رو‌های خود (سهامداران خرد) را دچار زیان‌های هنگفت نمایند.

این امر در ادبیات مالی به «Ramping the market» معروف است و در اکثر بورس‌های بزرگ جهان سازوکارهای مؤثری برای برخورد بازدارنده با آن وجود دارد به‌نحوی که با فرهنگ‌سازی و تشویق سهامداران به سرمایه‌گذاری بلندمدت در بازار سرمایه از طریق ایجاد یک رونق نسبی و مستمر و طراحی مشوق‌های حمایتی از سهامداری به جای سهام بازی، عملاً به ماندگاری نقدینگی در بازار سرمایه که بهترین بازار از لحاظ داشتن اثر ضدتورمی است می‌پردازند و این امر نه تنها مانع ایجاد نوسانات شدید و هیجانی که عامل زیان سهامداران خرد است می‌شود بلکه سبب بهره‌گیری بنگاه‌های اقتصادی از ظرفیت بازارسرمایه جهت تأمین مالی طرح‌ها و پروژه‌های سرمایه‌گذاری خواهد شد.

۳- ضرورت تشویق شرکت‌ها به تأمین مالی از بازار سرمایه بخصوص در زمان رونق بازار

نکته مهم دیگر، رفتار بنگاه‌های اقتصادی بورسی در قبال تحولات بازار سرمایه است. معمولاً در دنیا هرگاه بازار سرمایه وارد دوره رونق بیشتری می‌شود، واحدهای اقتصادی در راستای تأمین مالی جهت اجرای پروژه‌های سرمایه‌گذاری و طرح‌های توسعه‌ای خود، اقدام به افزایش عرضه سهام می‌نمایند و هجوم تقاضای سرمایه گذاری، همراه با افزایش عرضه سهام جدید، سبب تعمیق بازار مالی آنها می‌شود، به نحوی که منابع جدید حاصله به جای متورم کردن بیش از حد قیمت‌ها، سبب افزایش عمق بازار گردیده و بخش اندکی از این منابع صرف رشد شاخص می‌شود. اما در ایران، با توجه به بانک محور بودن نظام تأمین مالی، تمایلی به بهره‌برداری از این فرصت‌ها در راستای تأمین مالی بنگاه‌ها وجود ندارد. لذا عمق کم بازار سرمایه در ایران نیز یکی از عوامل ایجاد چنین نوسانات هیجانی و غیرعادی است.

۴- چشم‌انداز بازار سرمایه

به‌نظر می‌رسد این بازار همچنان از ظرفیت‌های قابل توجهی برخوردار بوده و بر مبنای تحقق نامگذاری سال توسط رهبر معظم انقلاب و تأکید بر رونق تولید داخلی و نیز اقدامات مؤثر بانک مرکزی و وزارت صمت در خصوص تثبیت نسبی قیمت ارز و ایجاد محدودیت در واردات کالاهای غیرضروری زمینه رشد بنگاه‌های اقتصادی، بیش از پیش فراهم می‌باشد. در این شرایط واحدهای تولیدی داخلی که دارای ظرفیت و مزیت صادراتی نیز باشند از رشد مناسب‌تری برخوردار خواهند شد. علاوه بر این، با استفاده از ظرفیت قانون حداکثر استفاده از توان تولیدی و خدماتی کشور و حمایت از کالای ایرانی و به استناد ماده ۱۴ قانون مذکور، اصلاح ساختار مالی شرکت‌ها و امکان افزایش سرمایه از محل مازاد تجدید ارزیابی دارایی‌ها می‌تواند زمینه ساز رونق بیش از پیش بازار سرمایه شود. با توجه به مراتب فوق و نظر به حجم بالای نقدینگی و رکود بازارهای موازی پیش‌بینی می‌شود تا پایان سال‌جاری بازار سرمایه همچنان با استقبال سهامداران مواجه خواهد بود و رشد شاخص کل به‌صورت آهسته و پیوسته و نه هیجانی ادامه خواهد داشت.